07 11 2017

任泽平：经济空头错在哪？对周期政策人性理解存分歧

作为经济多头（对应的策略是多股票、空债券），我们认为中国经济经过长达6年的衰退，正站在新周期的底部和起点上，2016-2018年经济将处于经济L型的一横、2019年突破向上，中期通胀压力将逐步抬升。基本逻辑是中期维度的经济新周期，我们正处在欧美经济复苏共振周期、房地产补库存周期、新一轮产能周期的底部和起点、弱去库存周期、金融去杠杆周期。

我们正步入新时代、新周期：美欧经济先后走向复苏，全球宽松货币政策正逐步退出，中国经济正站在新周期的起点上，政策从“政令不出中南海”到“政令畅通”，社会主要矛盾从物质文化需要到美好生活需要，工作重心从以经济增长为中心到追求高质量发展，产能从过剩到出清，房地产开始建立长效机制。

总结经济空头（对应的策略是空股票、多债券）的观点，大致主要有以下三派：

1）第一种是房地产周期空头，认为这一轮经济复苏是刺激房地产基建所致，不是新周期而是老故事，随着房地产调控升级，经济将重回衰退和通缩。这一派观点忽视了美欧经济复苏共振、全球贸易复苏、国内新一轮产能周期、新消费升级、制造业升级、互联网AI新能源新技术等积极力量，导致观点以偏概全。

2）第二种是金融周期空头，认为这一轮经济复苏是金融加杠杆所致，随着金融去杠杆和监管加强，未来将重回债务-通缩循环。这一派观点忽视了宏观高杠杆跟高储蓄率有关、房地产去库存传统行业去产能地方政府债务化解等结构性去杠杆取得积极进展，而且过于强调金融周期而忽视产能周期，不接地气。

3）第三种是库存周期空头，认为2017年4季度-2018年上半年处于去库存周期，所以看空经济、看多债券。我们一直强调，中国经济正处于中期维度的新一轮产能周期上升期，以及企业合意库存水平较低，未来去库存对经济拖累较弱。过度解读放大短期弱去库，导致观点短视。

经济多空论战已经持续一年多，主要的分歧是对周期阶段、政策执行力以及人性执念的理解。

摘要：

国际经济：美欧经济复苏共振，新美联储主席立场中性，英央行首加息。美国10月ISM制造业PMI指数58.7，低于预期59.5和前值60.8，但仍为2014年10月以来第三高点；欧元区10月制造业PMI终值58.5，环比上升0.4个点，为2011年2月以来新高。因飓风离开10月美国新增就业大幅回升，劳动参与率稍降、失业率4.1%创2001年以来新低，美国劳动力市场持续处于充分就业状态、就业形势持续向好，但薪资增速不及预期。美联储11月议息会议宣布维持联邦基金利率在1%~1.25%不变，对经济的表述从之前的“温和增长”改为“稳健增长”，12月大概率加息。美国众议院共和党税改修订版本公布，最快有望于年底落地。特朗普正式提名中间派鲍威尔为下任美联储主席人选，或基本延续耶伦渐进式加息缩表政策，但可能推进适度放松金融监管。欧元区三季度GDP同比初值2.5%，高于预期2.4%和前值2.3%。英国央行如市场预期启动2007年7月以来的首次加息，日本央行维持利率不变。本周全球股市普涨，美元指数上涨0.11%至94.92，美国10年期国债收益率下降8BP至2.34%，黄金下跌。

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