07 11 2017

长夏已尽凛冬将至 姜超：制造业景气回落 防范金融风险

本文作者海通宏观姜超等，原文标题《长夏已尽，凛冬将至！——海通宏观每周交流与思考第241期》

9月起内外市场分化。上周美欧日股市继续上涨，韩、印、港等新兴市场也普遍上涨，而国内股债齐跌。其实自从9月以来，国内外股市走势就明显分化。9月至今美股、日股、德股的累积涨幅分别为7%、15%、12%。而国内股市虽然在6、7、8三个月明显上涨，但进入9月以来的上证指数累计涨幅为零。

经济增长表现反差。海外市场优异表现的背后，有着经济基本面的强劲支撑，美国3季度GDP环比年增3%超预期，欧洲10月制造业PMI创6年新高。虽然在过去十多年，国内股市长期在2、3000点左右徘徊，与经济的持续增长完全无关；但本轮A股从去年年初的低点回升，同期确实伴随着经济增长和企业盈利的明显改善。因而9月以来A股的表现低迷，应与同期中国经济的明显减速有关，有如下几个指标可以验证：

铁路货运量增速大降。观察中国经济的变化，货运量是一个重要的同步指标，如果经济走势向好，那么货运量也会相应增加。而在公路、铁路和水运三大类货运量中，又以铁路货运量最为重要，是构成克强指数的三大指标之一。本轮经济的回升始于16年初，铁路货运量增速从15年末的-16%回升至16年初的-10%，随后一路转正至两位数增长，到17年7月增速高达17.7%，但在9月份，铁路货运量增速降至9.2%的个位数增长，而此前铁路货运量增速的两次下降分别发生在10年初和13年末，均对应着短周期的经济增速高点。

重卡销售增速大降。与中国工业经济密切相关的另一指标是重卡和挖掘机的销量，其中重卡主要用来运输大宗商品，而挖掘机用于矿山以及基建、房地产等项目，均代表了工业经济的主要需求。目前10月份的挖掘机销量尚未公布，而10月重卡销量增速从9月的91%大幅降至32%，这一增速已经低于16年7月份水平。

回顾中国经济在09、13和16年的3次回升，都伴随着重卡销售增速的大幅跳升，从-50%上升到50%甚至100%以上。而此前两次经济增速的回落，对应的是重卡销售增速从50%以上再度降至-50%，因此10月重卡销售增速的大幅下降，意味着本轮经济回升出现了明显的下行拐点。

发电耗煤增速大降。在克强指数中，另一个重要指标是发电量增速，因为几乎所有的产业都需要用电。在09年的经济回升，发电量增速从最低的-10%上升到接近30%，13年的经济回升，发电量增速从0%上升到10%以上，而本轮发电量增速在15年末降至-4%，而在17年7月份升至8.6%。