美聯儲以退為進　減息預期或有提升空間

上星期美聯儲議息會議結果大約與預期相同，重點在於利率點陣圖的改變。議息後委員對2024年利率預測中位數反映年內減息由3次下降到一次，2025與2026年則提升到各減息1%，反映現在到2026年底共減息2.25%使聯邦基金利率下調到3.25%。雖然減息預期由原本年內減息3次到只有一次，對市場應該帶來壓力，但筆者反而認為改變成為減息一次的預期後，反而提供了未來市場重新提升減息次數的可能。原因很簡單，今次嘗試用另外一個角度來解釋。

通脹與就業皆面對下行壓力

讓我們來看一下美國GDP的增長情況。美國GDP於疫情後逐步反彈2021年第四季度按季增長了7%，之後出現連續兩季度的負增長後，於2022年第三季度開始重現增長到2.7%，隨後連續四個季度下行至按季增長2.1%。市場原本認為美國於2022年下半年很可能進入衰退，季度GDP反而反彈與拜登政府推出了大量的財政刺激應該有很大的關係。

然而隨著美聯儲加息到5.5%目前上限，美國GDP於去年第三季出現4.9%按季增長後，第四季下降至3.4%，2024年則下降至1.3%按季的增長。經濟動力明顯下滑。經濟動力下滑下，假設一切不變下，經濟能推高就業率使失業率下降嗎？經濟動力下滑下，經濟能重新推高通脹嗎？這可能不是未來結果，但邏輯卻很清晰，美聯儲最關注的通脹與就業皆面對下行壓力，因為美國經濟正在面對壓力。

仍有機會減息多於一次

簡單來說，美國實際增長率未來一是留在目前低增長水平，一是進一步下行，這個不可能不是減息週期面對的情況。所以目前減息是時間問題，而不是減與不減的問題。目前才剛剛準備進入下半年，隨著時間推移，在沒有其他額外動力下，高利率的效應應該進一步將通脹壓下來，非彈性通脹部分隨時間逐步消退，美聯儲還是有一定機會減息多於一次，所以目前減息是座一望二。

受到點陣圖影響，市場目前並未完全反映2024年減息2次，未來隨通脹下降市場有很大機會再度反映年內需要減息2次，所以今天的利率點陣圖提供了未來上調減息次數的空間。

利率點陣圖與市場預期很近似，利率市場反映未來中長線的通脹預期大概是2.5%，紐約聯儲局的權威中性真實利率模型預測長線中性真實利率大概是1.2%，中性真實利率加上通脹預期就是3.7%，與點陣圖預測2026年共減息2.25%到3.25%水平相若。這代表美國目前十年債息4.2%已經反映了一定預期，短線短債債息仍高於長債利率並較小價格波動，有一定短期吸引力，惟債息調整接近尾聲，逐步增加債券存續期就可以捕捉未來兩年債息下行的方向就很清晰了。

【關於作者】高耀豪為南洋商業銀行首席投資策略師，在金融界工作數十年，先後於不同銀行及其他金融機構工作，加盟南洋商業銀行前於中銀香港建立及管理其投資顧問及策略分析團隊十多年，擅長以宏觀分析配合技術分析追蹤市場及資產價格走勢。

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